本栏两次谈论2006年投资策略，今次希望多深入探讨一些大有可为的市场，其中一个为中国。笔者近日马不停蹄在内地探究，希望为读者最先取得2006年投资契机，从而部署投资大计。
首先谈谈国内，本栏早于去年6月9日提到中国正进行股改，A股熊市完结，牛市应运而生，结果A股稳守1100点以上。笔者本来估计中国A股须于今年中或农历年后才回升，届时股改已进行了一半左右，但由于中国宣布新政策，容许外资毋须申请合资格海外机构投资者（QFII），只要投资逾10%及持有三年便可，担任策略性股东就可以不需要申请QFII。这政策顿时对A股及H股市场起了催化作用，A股随即见底回升，并推动H股大升，国企指数自去年底迄今已上升约24%，直扑6000点关口。H股有如此升幅，皆因有关政策使投资者预期A股见底回升，牛市来临；另一原因是A股经历多年熊市及股改，A股的市盈率与H股已非常接近，那么A股及H股互相影响，A股上升之际，H股也水涨船高，不像以往A股市盈率高于H股。
内地资产长线升值可期
随着H股及A股估值慢慢接近，正如笔者早前建议QDII及QFII同时、同等及同量开放，H股及A股渐渐划一，为将来人民币渐趋自由兑换及取消H股及A股而作好准备。
随着中国经济不断增长，内地资产长线升值可期；加上人民币升值，不少读者或海外投资者均欲投资高速增长的中国，希望分一杯羹。投资中国的机会及途径不外乎：
一、股改所带来的机会；
二、可能与A股合併的机会；
三、A股及H股估值相近的好处╱机遇；
四、中国封闭式基金；
五、投资中国对冲基金╱创投基金；
六、中国房地产或房地产信托基金；
七、中国债券；
八、股票投资（投资在中国但管理在国外）（chinaplay）。
首先探讨股改带来的机遇。根据已进行股改的企业，平均提供约25%红股作补偿，现在A股投资者希望都赞成股改，若阁下欲投资新地（016）等香港蓝筹地产股，而每位投资者获赠25%旧股作为红股，读者的反应一定觉得抵买。故若我们挑选A股中的蓝筹股，企业基础良好，25%补贴就非常吸引；至于质素欠佳的企业，即使补贴也无济于事。与H股比较，最吸引的A股如：海螺水泥（比H股便宜29.6%．下同）、青岛啤酒（28.1%）、华能国电（15.5%）、马钢（14.3%）、鞍钢（10.2%）、兗煤（9.2%）、南航（9.2%）、中海（7.8%）、中石化（7.4%）等；加上初时同意进行及通过股改的企业，大部分股价上升了二成，但往后则有升有跌，故选股时要非常谨慎。笔者建议投资者选择基调良好的大型企业。 此外，最好是股改机制中企业有淡仓期权附送，那就更能保障各位读者的下跌风险，当然同时要有被看好的认股权证。所以，我们在寻找下一种受惠股改的股票时，首要着眼企业的基本因素良好，选择企业时，必须考虑一些企业拥有三十亿人民币以上的资产值，以及过去六十个交易天中有逾25%股票成交等。若缺乏时间在A股股改过程中选择股票，便唯有考虑基金或指数基金。
举个例子，青岛啤酒A股去年12月30日股价是八点三二人民币，H股则为八点二港元，因港元仍比人民币略高一些，故H股比A股贵2.5%；假若根据过往股改对A股股东赔偿25%作为指标，青岛啤酒是值得考虑的；不过，因青岛啤酒现金充裕，既不需要批股集资或寻找外国策略投资者，也不急于进行股改以便取得以上资格，故此在选股时，也须考虑企业对以上资格的需求程度，否则可能便如青岛般须等待颇久。但是以另一种A股-ChinaVanke为例，在去年10月10日至12月12日期间，投资者在股改后的认股权证及股价短短两个月内回报合共26%，可谓不俗。
认股权证风险高回报大
其实，要分享股改带来的投资机会，是有很多投资工具可供考虑：
1.有读者直接投资股改后发行的认股权证，其实风险非常高，如认购期权的引伸波幅（ImpliedVolatility）达105-150%，但认沽期权的ImpliedVolatility达70-85%。不少认股权证一发行就以接近倍数升幅后维持在高位，主要是认股权证在中国仍属稀有（迄今只有七种而已）。而A股有80%-90%持有者属散户，散户最喜欢投资认股权证，以香港散户为鉴，便可了解「天下乌鸦一样黑」的道理。投资中国认股权证利润可观，况且成交量庞大，套现能力高。就以宝钢发行的认股权证，成交量便曾占内地股市成交的24%；不过，笔者建议读者若要买认股权证，就应购买那些将进行股改而发行的认股权证，这是要考考阁下眼光进行寻宝的游戏，因为能发挥的复息效应很大，一年之内转身多次，便等于别人的几年时间了。这就是股票╱认股权证的好处。
2.A、B股合併机会更大
随着中国加入世贸，加上QFII及QDII的实施，B股已没有存在价值。现在上海B股市盈率十二点四倍，深圳B股为九点一一倍；而A股平均市盈率为十六点三三倍，仍比B股昂贵。但考虑股改的补偿计划（假设25%补偿），那么A、B股估值就较为接近。故此投资B股，仍宜选股及考虑A股在股改前后对A股继而B股股价的影响作评估。最近B股录得骄人升幅，1月18日升幅达7%，原因是市盈率低，股价吸引。
3.随着A、H股估值接近，A股牛市应在今年开始，这对H股有好的影响。最近两个月，A股见底牛市再现，笔者相信对H股往后有相当正面的影响，与过往互不相干的现象迥异。
4.折让的中国封闭型基金—内地约有五十四种封闭型基金，各有不同程度折让，主要视乎A股整体表现及个别封闭基金的到期日（maturedate）。到期日愈长，折让愈大。一般封闭基金在到期时可变卖所有基金投资的上市股票，或改为开放型基金。这意味着折让由现在的负百分之十几至二十几到零都有。当A股上升，投资A股封闭基金就有两个利润来源，一是折让收窄，二是资产升值。但从坏处想，当A股下跌，折让扩大，基金价值亦会下跌，所以我们投资这些封闭基金时，要留意基金组合下的股票组合。其次，会否如早前笔者引述王连州的文章所提及，内地基金公司会否牺牲封闭基金，以做好开放基金表现，最后封闭基金有20%投资债券？假若A股未来大升，那么A股封闭基金便不能跟随指数，即贝他值（β）少于1。现在A股指数基金如A50或富时指数的溢价已超过15-16%，风险颇大，若读者想投资中国，直接投资A股较能掌握机会。
5.投资中国对冲基金╱创投基金
笔者曾多次提及，不少对冲基金面对大量资金流入，加上竞争对手数目增加，竞争剧烈，投资机会愈来愈珍贵，不少对冲基金已变成创投基金，例如拥有一间企业股份多于10%，甚至进入董事局呢。这些创投基金或对冲基金的透明度低，虽然长线投资回报可以很高，但一般读者不容易投资。
6.中国房地产股或房地产信托基金
要捕捉资产升值及人民币升值，房地产股在投资房地产一般有槓桿作用；加上这些硬资产对投资者较有保障，管理层虽有影响力，但不如其他行业致命，故外资仍不断买入。至于中国房地产信托基金，未来五年应有一百种以上供挑选，对基金经理及读者实属好事；若只有几种，竞争及选择不多，反而对我们不利呢。
7.中国债券—适合想捕捉人民币升值的保守投资者
中国债券市场市值达六万五千亿人民币，相比中国A、B股加起来亦只有三万亿人民币，足足高一倍，也是亚洲第二或第三大的债券市场。中国债券市场的对象分为散户及机构投资者，一般投资的债券成交量不大，投资者对债券评级敏感度低，主要是中国十间内地评级公司为生意而给予评级，因此所有commercialpaper（cp）的评级都是最高。开始时所有cp价格差不多，后来投资者会发觉不同公司背景、评级亦应有不同差价，所以债券市场需要时间发展，但错价等情况不少，尤其是新产品。此外，公司债券的总值很小，若中国政府将来容许更多企业发债，相信届时投资机会就非常多。
银行保险业具投资价值
8.公司股票—最稳健是透过海外投资（Chinaplay），尤其在中国投资而百分百地分享中国经济成长的公司，但管理却是外国管理模式，例如港交所（388）、中国海外（688）等等。笔者觉得，过去一两年及未来几年，香港或中国内地多了不少优质上市公司，如保险、银行等金融股，深度及阔度不断加大，对各位来说是好事。银行股先有交通银行（3328）、建行（939）、中行、工行等，保险则有中国人寿（2628）、平保（2318）等。中国金融改革集中在这几年，笔者相信，这些行业仍有颇大投资价值，因为短期而言仍较外国便宜；加上中国保险增长率巨大。不过，中线而言则以银行股较看好，短期银行股的市账率（P/Bratio）约二点一倍，与滙控（005）的三倍仍有距离，但因为滙丰有四成收入来源为理财收入（feeincome），故内地银行的估值也不太便宜。
有银行在这方面是空白的，未来增长空间不少。况且这些生意没有坏账，也没有如借款业务般受资本比率限制，所以读者可在不同行业寻找最好的龙头股投资，获利空间更大。
投资中国当然风险不少，包括贫富悬殊以及政策、公司管治及人才风险等。上周六笔者出席证监会及公开大学举办的研讨会并担任讲者时，有一位参加者问笔者既然中国还有这么多问题，为何仍大力推介中国呢？主要原因是，买股票是着眼前景和未来。以香港来说，1997年见高峰后，经济发展已很成熟，再大幅改善的空间不大，故股市只是跟循环周期去走，由1997年至今十年，我们经历过负资产、高失业率、低消费等这么多痛苦，但今次香港复甦仍依赖地产、金融，没有新发展，股价如何大升？中国的情况不同，若十年前跟你说上海会有如此发展，相信你会认为笔者说谎呢！所以不要低估中国后发先至的发展速度呢！
读者无论投资A股或H股，都应作详细比较，才可以知己知彼，决胜千里，希望各位能够把握中国未来升浪！总之中国要的东西，我们就投资持长仓；中国出产的东西而受影响的地区╱行业╱公司，我们就沽空。进取者可再加槓桿比例，长线利润可以更高！当然要先做好风险管理。
日本大型互联网公司Livedoor疑以子公司的利润转至母公司，把利润夸大，因而遭到调查。事件导致日本股市气氛呈一百八十度转变，由早前乐观变为谨慎，日股亦出现庞大回吐压力。日股表现疲弱，亚洲股市也受波及，从高位大幅回落，幸好国企指数表现相对较强，加上金价继续向上，令本栏的首域中国增长基金及美林世界黄金基金都录得升幅。本栏组合不单没有受亚股大跌拖累，反而逆市升0.41%。
虽然笔者对环球股市不太悲观，但始终环球股市过去三年累积升幅实在不少，若市况突变，获利沽盘的压力将很大。美国联储局主席格林斯平本月底退休，下任主席贝南奇如何调控息口，还是未知之数。若然他继续上调美息，环球股市就难有运行！因此笔者决定沽出JF印度基金及JF东方基金，增加现金比重，希望待低位再入市。
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发表于 2006-1-19 20:07
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